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（报告出品方/作者：东亚前海证券，倪华）

1.易点天下是全球领先的企业国际化智能营销服务商

易点天下网络科技股份有限公司是一家领先的企业国际化智能营销服 务商，主营业务为向国内企业提供海外流量及流量变现服务。易点天下的 市场竞争力主要体现在对外及对内两个方面: （1）对外：建立广泛的合作关系，合作资源包括互联网媒体供应商及 广告主客户。据其官网统计，易点天下已累计服务超过 5000 家企业，其中 包括华为、阿里巴巴、腾讯、网易、字节跳动、百度、快手、爱奇艺、SHEIN 等知名企业，涵盖电商、游戏、工具应用、教育等行业； （2）对内：长期投放的数据积淀+智能化业务系统，其自主研发的 YeahMobi 智能化业务系统在广告的投放效率、目标用户画像的准确度、广 告主营销策略实施的有效性等方面均有优势。

1.1.公司发展历程

1.2.互联网广告服务发展至程序化广告时代

鉴于双边网络信息的不透明性，广告网络的定价机制较难精确把控，市 场上广告网络服务商的质量良莠不齐，因此高透明度交易平台的需求诞生， 即广告交换平台。 广告交换平台优势在于整合资源、优化定价模型、智能投放。 （1）整合资源：将包括广告网络在内的所有供应商整合成供应端，并提 供自身产品服务的展示界面，方便广告主自行登录挑选； （2）优化定价机制：将原本由广告网络自主定价方式改变为广告主根据 需求自主出价，价高者得的市场经济模式，即竞价广告模式。该模式下广告 主与广告系统以竞价的机制撮合交易，约定流量单价完成广告投放； （3）智能投放：伴随互联网广告行业技术更迭，人工智能及大数据技术 的完善，程序化交易广告诞生。该模式下结合竞价系统，广告主与媒体通过 媒体平台自动对接，实现了智能化的广告投放。 程序化广告模式下广告主和互联网媒体均提高销售效率，满足流量变 现的需求。作为目前互联网广告市场的主流服务方式，程序化广告满足广告 主内容多元、定位精准、设置个性化的营销推广需求。而互联网媒体通过程 序化的广告投放实现高效的流量销售，进而实现流量的商业化变现。

为贴进客户需求，程序化广告分化出了三种不同的交易模式：实时竞 价、程序化直接交易以及头部竞价模式。 实时竞价模式：精准定位用户并完成实时投放广告内容的商业模式。其 操作流程为当用户浏览网页时，登录页平台向合作的广告交易平台提 出申请，而广告交易平台向 DMP 平台发出竞价邀请，价高者竞得广告 投放机会，成交价格按照 CPM 模式结算。 程序化直接交易模式：品牌广告主采用以约定价格进行程序化广告投 放的模式。该模式下，广告主与媒体通过协商确定价格，进行一对一直 接交易，主要分为首选交易与程序化保量交易两部分。其中在首选交易 的模式下，用户流量信息优先进入首选交易市场，随后依次进入私有竞 价市场与公开竞价市场；而在程序化保量模式中，广告主与媒体以事前 约定的价格及数量直接进行程序化广告交易。 头部竞价模式：广告主通过需求方平台在媒体端植入 SDK 代码，通过 API 直接对接用户流量,在公开竞价之前优先发送给优选合作伙伴，拿 到优选合作伙伴的返回报价之后对比公开市场竞价，价优者得。但在该 模式下需要媒体端开放端口至广告需求方平台，此种方式下存在数据 安全性等问题，所以尚未被广泛采用。

程序化广告的产业链各环节参与者及其交互关系主要分为上游媒体， 中游广告服务商和下游广告主。广告综合服务商平台整合 DMP、DSP、SSP、 TD、ADX 等平台，优化上下游媒体及广告主的对接效率，主要承载 5 大功 能：①程序化广告投放；②程序化创意生成；③决策动态调优；④用户数据 分析；⑤广告效果监测。 1）DMP 为受众数据掌握方，其主要作用为汇总、管理、整合、分析网 络平台使用者数据，并接驳需求端平台。为获取数据，DMP 通过 Cookie 对 所有网站访问者进行标记，并跨域追踪同一用户在多个网站的浏览及点击 行为，从而分析用户的偏好及习惯，准确管理受众数据，从而实现高效的广 告投放。 2）TD 为需求方服务平台，其主要作用为帮助广告主连接 DSP 和数据 工具，通过管理多个 DSP 平台，并设定不同的投放标准，实现了跨平台数 据管理及功能协作，通过帮助广告主统一管理 DSP 平台，提高整体的运营 效率。 3）DSP 作为中介辅助广告主管理广告交换平台。由于广告交换平台及 实时竞价模式数量众多且操作模式多元，广告主需耗费较大时间成本甄别 合适的供应商。DSP 整合广告交换平台资源，简化广告主操作页面及优化 对接效率。在 DSP 模式下，广告位的概念被淡化，广告主由以往的购买广 告位模式简化为直接指定广告受众 DSP 代为投放的模式，此种模式下简化 流程，降低投放的操作风险。

4）SSP 侧重从媒体端入手，整合供应商资源。由于市场上供应商林立， 为迎合市场需求，SSP 系统应运而生，其主要作用为整合供应商和广告网络 等供应端资源，形成集成广告库。SSP 平台节省广告主甄选供应商的时间成 本，直接对接多家优质供应商，提升整体广告的投放效率。 5）ADX 作为中间商对接需求方和供应商。通过竞价模式，ADX 为供 应方提供了展示界面的展示产品服务，需求方通过出价购买相应供应端的 服务，价高者得。ADX 平台进一步整合双边资源，提升了需求端和供应端 双方的交易效率。

1.3.按营销效果收费广告投放成本透明

作为公司业务的核心，效果广告服务主要分为头部媒体效果营销服务 和中长尾媒体效果营销服务两种。公司以向上游供应商（媒体端）采购聚合 流量，再按照营销效果向下游广告主计费的方式，实现产业链的商业闭环。 效果广告在互联网广告中多采用 CPA+KPI 的模式运行。广告主根据 自身营销需求确定复合型 KPI 指标考核 CPA。根据 KPI 的完成度，广告主 按照 CPC、CPM、CPI 或 CPS 等方式向广告主进行结算并确定广告投放成 本。由此，公司形成了CPC\CPM+KPI、CPI+KPI和CPS三种计 费方式。

1.3.1.头部媒体平台数据按照服务及效果考察计费

而成本端则采取 CPC*点击量*（1-返点率）或 CPM*千次展示量*（1- 返点率）的方式计算成本。其成本金额来自头部媒体提供的月度账单，返点 率则通过当期返点金额或当期采购金额计算，头部媒体或其代理商通常在 签署协议时约定返点政策。

1.3.2.中长尾平台采用CTIT\Reliability\Settlements 模型确保收 费方式合理

对于中长尾媒体效果广告，易点天下自主研发了CTIT \ Reliability \ Settlements模型。其中，CTIT 是 Click To Install Time 的缩写，即统计客 户从点击到安装的时间，业内常规是统计审核渠道前十四天的数据； Reliability 指渠道质量扣款数据，公司通常统计近一个月内的质量数据； Settlements 是公司反作弊系统指标，获取渠道前 14 天的具体流量作弊情况 进行审核。评级系统的作用是避免因无效用户的流量而产生预算浪费，进而 提高广告主的服务质量；另一方面，公司也深入了解合作媒体及渠道的流量 特征，提升供应商质量。

1.4.积累优质跨境电商头部客户资源

易点天下客户资源丰富，多为跨境电商头部公司。2021 年效果广告前 五大客户分别为阿里巴巴、细刻国际控股有限公司、四川银舵科技有公司、 西安竹乐网络科技有限公司、广州希音国际进出口有限公司，营业收入贡献 分别为 14.17\4.32\1.84\0.70\0.59 亿 元 ， 对 应 营 收 贡 献 占 比 分 别 为 41.37%\12.61%\5.36%\1.74%\1.73%。易点天下与阿里巴巴具有深入的合作 关系，获得了阿里巴巴年度最佳供应商等称号，合作关系良好。此外，除阿 里巴巴在 TOPMedia CMP 和 Yeah-CMP 双平台投放外，其余公司均为 TopMedia CMP 单平台投放。 我们认为独立站模式取代站群模式+跨境电商增速维稳+头部客户增 速稳定+价格透明+对接流程简洁是公司与头部客户稳定合作的基础。公 司头部媒体的营收情况稳步提升，逐渐打造业界口碑度。

1.4.1.站群模式的衰落，标志着跨境电商重新洗牌

跨境电商以站群的方式起家，抓住早期流量红利期，采用粗放式营销 手法获得曝光度，获得流量后大量起量。站群模式的兴起源于互联网的流量 思维，其初始目的在于从搜索引擎端获取大规模流量，并独立运营、测品、 有一定机会大量起量。其模式为通过建立几十上百个相互独立的网站，在独 立网站界面售卖品类相对单一的商品，并利用 Facebook 的广告或 Google 的 GMC 测品，发掘爆款潜力的商品，并加大在各大社交网站以及搜索引擎上 对此类商品的广告投入，从而达到引流效果。 我们认为站群模式的兴起源于： 1）流量聚合且商业化。2016 年，包括 Facebook 在内的平台实现了大 规模流量商业化，为电商提供了优质且低价的有效营销途径； 2）Shopify 等建站工具的建立降低了建站难度。Shopify 能够帮助商家 快速建站，许多跨境电商卖家通过建立成百上千个独立站站群，期待某几个 站得到流量曝光，进而打开商品销量。 但此类运营模式难以保证货品对版，牺牲平台的信任度，使得 Facebook、 亚马逊、Shopify 等平台大量封杀站群。早期的站群模式下卖家市场参差不 齐，货品以次充好的情况屡见不鲜，消费者的体验度下降，因此诸如 Facebook 及亚马逊等平台对站群模式严加管控，进行封号、封站群甚至冻 结运营资金，所以站群模式逐渐式微。现有跨境电商先多采用垂直品牌独立 站的运营模式，正规化、合理化营销的重要性逐渐凸显。

1.4.2.跨境电商增速维稳

1.4.3.手握阿里巴巴客户资源，提供稳定增速

阿里巴巴为其第一大客户，提供稳定营收。根据易点天下的招股说明书 显示，2019-2021 年阿里巴巴为易点天下贡献营收的占比分别为 15%\24.43%\41.37%，营收贡献占比逐步提升;而 2018-2021 年阿里巴巴国际业务 的增速分别为 33.03%\22.33%\ 44.03%\25.03%。阿里巴巴的国际业务收入主 要分为零售业务和批发业务，其中零售业务划分为 Lazada（来赞达，东南 亚旗舰电商平台+物流服务）、AliExpress（全球速卖通，跨境 B2C 出口平 台）、Trendyol（土耳其时尚平台）和 Daraz（南亚电商平台，主要市场在 巴基斯坦和孟加拉国）业务线，批发业务主要是阿里巴巴国际站。零售业务 的收入共性是在于深入当地市场，利用中国电商积攒的经验和基础设施优 势，深度赋能给当地的品牌和商家，并进行本土化改造以便更好地服务当地 消费者;而批发业务的主要收入则是采用收取会员费以及增值服务收费的 方式。

1.4.4.全周期营销方案，助力广告主一站式服务

在沟通接洽时，易点天下可为客户确定初步的广告投放地区以及对应 的营销及考核方案。合同签署后，易点天下成熟的业务流程、经验积累以及 业务平台可帮助广告主高效确定：①投放地区；②投放平台；③投放设备； ④投放时间；⑤投放单价；⑥每日投放上限；⑦结算数据依据；⑧KPI 考核 要求等指标。通过审核后，公司则根据地区文化特征及目标用户习惯等定制 测试版营销方案，初试市场。易点天下成熟完善的方案源于多年经验+数据 沉淀+数据分析+动态调整的基本功，方案定制能力突出，为客户提供价廉 质优的广告营销服务。 我们认为对于客户方，易点天下的优势在于价格透明、投放专业且规 避操作风险：

1）达到预定的投放效果，单位成本更低，投入精力相对较小。如果跳 过易点天下而直接与流量方沟通，头部流量方可能因为客户体量小而要价 较高或者不予重视； 2）跨境电商商家出海初期无投放可参照物和相关投放数据，无法确定 精准营销策略以及动态优化营销方案； 3）倘若广告主尝试多渠道营销则需与各个渠道方沟通，商务拓展成本 较高。由易点天下代理可有效进行广告营销一站式服务，从而留住客户群体 在平台上持续消费，长期投放广告； 4）为客户规避从广告展示至广告效果商业化环节中的风险。 总体来看，易点天下提供的服务包括数据采集、分析及创意自动化业务。 其中数据采集分析主要包括数据报告可视化，广告营销效果分析并及时调 整策略迎合市场需求；创意自动化则通过应用图像识别和视频模板引擎等 技术精准将广告按照地区、时间、性别、年龄等指标分类投放，实现广告效 用最大化。此二项服务可以有效节省客户调研时间，提高广告投放效率，最 大化广告投放收益，避免成本浪费。

1.5.公司与头部媒体合作互利共赢

易点天下帮助广告主在头部媒体中投放广告，进行高效推广。易点天 下直接合作的头部媒体主要为 Google 和字节跳动等，通过代理商合作的头部媒体主要为 Facebook 等。头部媒体具有大量活跃用户，通常拥有自助 式广告管理平台，由广告主自主操作，普遍采用 CPM 模式或 CPC 模式与 广告主进行结算，而广告效果以及风险由广告主自担。而易点天下协助广告 主实现商业目标规划、数据采集及分析和广告创建与投放，实现在头部媒体 中的高效推广。

1.5.1.互联网巨头广告收入高速增长

作为全球互联网搜索引擎巨头和全球社交媒体平台巨头，Google 和 Facebook 市场占有率优势明显。截至 2022 年七月，Google 全球市场占有 率达到 83.84%，Facebook 全球市场占有率达到 74.53%，该两大平台的市占率保持稳定。 网络广告收入增长亮眼。受疫情影响消费者出行受限，休闲娱乐方式主 要以室内活动为主，进而 Google 和 Facebook 的使用时长明显增加。截至 2022 年 Q2，Facebook 的人均使用时长已达 49 分钟/日，其 2017-2021 年广 告收入分别为 399.4\550.1\696.6\841.7\1149.3 亿美元,同比增长 37.7%\ 26.6%\20.8%\36.5%。而 Google 虽未披露其用户日均使用时长，但其每分钟 点击次数同样具有说服力。据 Statista 统计，2021 年 Google 每分钟搜索次 数为 570 万次，其 2017-2021 年广告收入分别为 955.8\1164.6\1348.1\ 1469.2\2095.0 亿美元，同比增长 21.8%\15.8%\9.0%\42.6%。我们认为鉴于疫 情期间消费方式的改变、网购心智的养成、用户使用习惯的转变，搜索引擎 市场和社交媒体的头部企业将持续保持强者恒强的竞争格局，市场竞争力 的基本盘稳固。

Facebook 强调社交属性，与 Google 的强搜索性对比而言，在用户需求 方面侧重点有所差异。作为高流量社交媒体平台，Facebook 聚集社交媒体 用户群体，相较于搜索引擎用户，此类用户的目的性较低。因此，根据用户 搜索数据精准推送广告机制并不适用于 Facebook 平台。而 Facebook 具有的 休闲娱乐性则与广告主的主打用户人群高度匹配，有效助力品牌知名度的 打造。 从算法层面而言，Facebook 是通过系统储存的不同维度数据（例如 人口、性别、兴趣、行为等）进行匹配，主动将广告分发给潜在客户，故目 标客户人群的选择较为关键。目标客户人群的划分源自于优化转化目标，倘 若目标客户选择为高参与度的人群，Facebook 则会偏向于把广告投放给点 赞/评论/转发更加活跃的受众群体。我们认为，相较而言 Google 广告更适 用于营销效果的直接转化，Facebook 广告更适合品牌意识的创立以及消费 者心智的打造。

作为后起之秀，TikTok 逆市上扬，后来者居上。据 Business of Apps 统计,2022 年 TikTok 的用户数已达 12 亿，成为全球用户数排名第五的社交 媒体平台，仅次于 Facebook、YouTube、WhatsApp、Instagram 等老牌社交 媒体。从用户数量层面，MAU 飞速增长，由 2018 年 Q1 的 8500 万跃升至 2022 年 Q2 的 14.66 亿，CAGR 为 101.38%；平均用户使用时长增长亮眼， 2022 年第二季度已达 95 分钟/日。我们认为，TikTok 作为后起之秀,可能 会扰动社交媒体的现有市场格局，成为品牌广告投放的新增量市场。

1.5.2.中长尾媒体采用自研系统聚合投放

为了提高服务质量，易点天下公司自主研发了 Yeah-Mediater 系统， 应用 Anycast、智能 DNS 路由等多种技术手段，进行高性能低延时的广告 分发服务。承载性能方面，公司系统性能优越，支持百亿级的数据流量，保 障黑色星期五此类的大流量促销活动顺利进行。在投放速率方面，系统 可达到毫秒级别的数据分发效率，高效地完成客户的既定目标，避免投放延 时。 基本流程为公司整合中长尾媒体资 源媒至 SDK 及 API 对接系统，将数据输入并分类规整后系统将基于媒体种 类进行地域、用户、媒体环境、广告投放的流量分层。经过分层后系统将估 算 eCPM 价格，并在各广告交易平台上投放媒体资源和初步方案。此时需 求端将根据需求进行广告竞价，价高者得，随后进行广告投放，投放完成后 广告主可通过第三方数据平台进行投放效果追踪。

1.6.财务分析：收入状况健康，市场竞争力强

1.6.1.总体收入状况良好，研发投入逐年增加

易点天下营业收入稳中向好。2017-2021 年，易点天下的年度营业收入 整体呈增长态势，分别为 17.99\19.79\24.93\24.78\34.25 亿元。2021 年公司 营业收入同比增长率（+38.19%）创五年内新高；其中，主营业务收入为 34.20 亿元，其他业务收入为 477 万元。 与此同时，易点天下的归母净利润稳中有升，公司在 2017-2021 年的归 母净利润分别为 2.60\1.93\2.41\2.35\2.59 亿元。在经历 2020 年的负增长后， 2021 年易点天下的归母净利润达到 2.6 亿元，同比增长 10.16%，成功走出 2020 年疫情阴霾，公司发展稳中向好。

易点天下主营业务成本由流量采购、人工成本、服务器成本、技术服务 成本以及房租成本构成。在所有成本中，流量采购成本占比最大，自 2018 年起占总成本的 95%以上，2017-2021 年占比分别为 94.41%\96.35%\ 97.01%\97.22%\96.90%。从费用端来看，2017-2021 年公司研发费用支出的 费用率分别为 1.47%\1.82%\1.60%\1.86%\2.17%，研发费用稳步上升，我们 认为易点天下重视技术研发能力，积累优质数据，不断迭代研发技术是其 保持在行业内的竞争优势之一。

1.6.2.效果广告贡献大，业务收入齐开花

公司效果广告占据总营业收入比重最大，2021 年高达 96.19%。公司业 务由三方面构成：①效果广告服务；②品牌广告服务；③头部媒体账号管理 服务。2021 年头部媒体账号管理服务 2021 年仅占总营业收入的 3.68%,而 效果广告收入增长迅速，2017-2021 年收入分别为 17.89\19.18\24.30\ 24.09\32.94 亿元，2018 年起分别同比增长 7.21%\26.74%\ -0.86%\36.74%， 表明其效果广告品牌已经初具规模，业界知名度迅速打开，迎来客户增量。

公司效果广告营业收入由四部分组成，直接客户的头部流量媒体的营 收占比最大。根据其招股说明书披露，2021 年直接客户的头部流量媒体营 收占据总效果广告收入的 75.30%，代理商客户的头部流量媒体营收占比为 5.48%；而中长尾流量媒体的直接客户广告收入与代理商收入占比分别为 10% 和 5.41%。我们认为从媒体端而言，头部媒体与中长尾媒体未来占比将会维 持在 70:30 的水平区间，源于头部广告成本价格波动，带来对应营收的动态 博弈。

易点天下流量采购方式分为直接采购和代理商采购两种方式。其中， 直接采购 2019-2021 年占比分别为 69.41%\66.90%\76.11%；代理商采购占比 分别为 30.59%\33.10%\23.89%。通过代理商采购的流量返点率高于直接采 购的返点率，其主要原因为公司为 Google 国内独家代理，而 Facebook 则通 过代理商采购，Google 相比 Facebook 给出的返点率略低，因此直接采购返 点率低于代理商采购。例如 2021 年直接采购的平均返点率为 5.84%,而通过 代理商采购的平均返点率为 9.70%。

根据营收贡献的地区分类，公司客户主要集中在亚洲、北美、欧洲， 2021 年营收占比分别为 40.66%\24.96%\23.31%。其中，亚洲地区收入占比 稳居第一，但近年来营收占比持续降低，主要源于欧洲和北美洲的营业收入 增长势头强劲。2018-2021 年欧洲营业收入 YoY 分别为 73.00%\60.04%\ 7.98%\49.83%;北美洲的营业收入 YoY 分别为 108.22%\-5.99%\-27.08%\ 44.36%。由数据推测可知，易点天下的亚洲地区基本盘稳定，积极开拓欧 洲及北美洲地区市场，带来营收增量。

2.三大玩家瓜分程序化广告市场，群雄逐鹿

易点天下、木瓜移动和蓝色光标为程序化广告营销市场的领军公司。 供应商情况方面，程序化广告交易均依赖于流量媒体平台。其中，木瓜 移动主要供应商为 Facebook 和 Google，2021 年 Facebook 和 Google 的采购 比例占总采购额的 98.61%；蓝色光标前五大供应商占比较高，虽然在其 2021 年报中并未披露供应商类型，但基于其出海广告业务收入占比 70.84%，我 们推测其主要的供应商应为海外媒体，前五大供应商采购额占总采购额的 80.16%；易点天下前五大主要供应商为 Facebook 和 Google 以及 Facebook 与 Google 的代理商，2021 年占总采购额的 84.39%。易点天下已连续六年 入围Google 优秀合作伙伴，并先后获得2019 年度在线拓展移动应用 奖、2019 年度在线拓展出口业务奖-B2C等奖项。易点天下与供应商 保持多年合作，关系良好，终止合作风险极低。 从客户行业情况来看，木瓜移动与易点天下客户侧重点均在电商领域， 但其客户并不重合，易点天下的主要客户是以阿里巴巴为代表的大型电商， 而木瓜移动客户则多为专精于某几个领域的中小型电商；蓝色光标客户则 重点分布在出海游戏领域。

2.1.1.木瓜移动上市未果，提供出海、电商、游戏、品牌解决方案

木瓜移动的商业模式为向中国企业通过海外主流互联网投放广告，提 供互联网海外营销服务。其业务细分为出海、电商、游戏、品牌的四大品类 解决方案，也提供 SaaS 模块化产品进行投放、数据、客户、支付和营销管 理。

从商业模式而言，木瓜移动与易点天下头部媒体营销平台类似。广告 主通过广告代理商向木瓜移动程序化营销平台提出广告投放请求申请，随 后需求方 DSP 平台将指令传达至 DMP 数据处理平台，经过数据处理后将 命令回传至需求方 DSP 平台，之后命令传达至云架构平台，并在境外根据 客户需求程序化地购买流量。完成流量购买后，木瓜移动将会把客户端广告 展示给终端用户。我们认为此类商业模式与易点天下头部媒体营销平台的 服务类似，即系统化地整合平台资源并处理客户需求，购买海外媒体平台流 量并精准销售给终端广告主客户。

易点天下与木瓜移动在供应商选择上也较为相似。由于木瓜移动上市 未果，供应商仅能根据其 2020 年招股书披露情况得到，2020 年 1-6 月前五 大供应商分别为 Facebook、Google、Amazon Web Services、江苏汉鑫信息 科技有限公司以及何昱，采购额分别为 12.93\5.47\0.06\0.03\0.009 亿元,占总 采购额比例分别为 69.72%\29.48%\ 0.30%\0.17%\0.05%，合计采购额占比 99.72%。 而易点天下 2021 年的前五大供应商为 Google Asia Pacific Pte Ltd（谷 歌）、Yino(Hongkong) Digital Technology、Bytedance(字节跳动)、RuiYi、 Papaya Group（木瓜移动），采购金额分别为 71.22\20.85\10.95\0.77\ 0.74 亿 元，占总采购额比例分别为 64.22%\18.80%\9.87%\0.70%\0.67%，合计采购 额占比 94.26%，木瓜移动也为其流量供应商之一。除在字节跳动和谷歌直 接流量购买外，其余三大供应商皆为代理渠道，代理Google、Youtube、Google Adsense、Google Admob 等聚合流量。

我们认为尽管广告营收的客户类别有所重合，但是前五大客户的体量 和知名度具有差异性。由于木瓜移动上市折戟，前五大客户情况仅在招股说 明书中有所披露。木瓜移动 2020 年 1-6 月的前五大客户为点摩网络科技有 限公司、天梭互动、Adspro Co、志高科技、MorningFast Media，其中点摩 和 Adspro Co 为游戏类、工具类的广告代理商公司，天梭互动、志高科技和 MorningFast 属于跨境电商公司或跨境电商子公司。对比易点天下，我们认 为两者在客户体量和客户知名度层面具有差异性。

2.1.2.与蓝色光标对比业务更为详细，客户侧重点不同

蓝色光标主要面向企业提供一体化链条式的品牌管理服务，主营业务 包括出海营销、品牌营销、效果营销，并且提供全案推广服务、全案广告代 理、出海广告投放和海外公司业务等，覆盖营销传播全产业链。 1） 出海营销：覆盖海外优质流量、网红、线下商业区、机场枢纽等资 源，提供海外市场洞察、品牌营销策略、创意设计、广告优化、账 户管理，全球 KOL 营销、粉丝页运营等服务。 2） 品牌营销：以数据为基础，转化为程序化智能化的广告策略，整合 上下游广告产业链，并提供定制化的内容创意服务。 3） 效果营销：效果 DSP 平台，程序化对接今日头条、优酷、百度贴 吧、新浪微博、陌陌等主要流量平台，并覆盖主流媒体，提供用户 增长效果的营销服务、媒体效果营销的采购服务、营销数据监控和 渠道分析的解决方案、品牌数据营销的策略服务、多方数据融合分 析服务及平台建设服务。 积极拥抱元宇宙，采用721策略营收多点开花。从战略层面看，公 司年报披露从今年起推进721 战略，7为既有广告投放业务，其中 出海业务为主要收入增量；2为营+销即成立合资公司蓝颜科技，打 造胶原蛋白护肤品牌人源活力；1为布局元宇宙业务。

与易点天下构成直接竞争关系的为出海广告业务板块，但是广告投放 的面向市场有所差异。从客户投放区域来看，根据年报披露，蓝色光标的主 要客户覆盖东南亚国家以及一带一路的沿线国家。这与易点天下以北美 洲为基本盘，发力欧洲和东南亚业务的战略部分重合；从客户行业领域来看， 蓝色光标的优势客户为游戏公司，2021 年占其客户比例的 43.25%，电商类 客户仅贡献总收入的 18.35%；对比易点天下 2021 年电商客户占比达到 64.29%,两者擅长的客户类型并不完全重叠。 我们认为蓝色光标入局元宇宙和虚拟人领域为时尚早，元宇宙的相关 盈利路线并未明晰，相关的技术暂未商业化落地。其全资子公司蓝色宇宙 在 2021 年举办的一系列尝试，例如打造虚拟人苏小妹，上线虚拟物品平台 MEME，举办虚拟场景蓝盒子，拖累公司营收。我们认为目前针对AR/VR/ 元宇宙的营销活动能够增厚部分业绩，但是直接入局元宇宙则需要较长时 间的技术积淀积累。

2.1.3.同业财务指标比较：易点天下具有较强的偿债能力和市场 竞争力

虽然蓝色光标、木瓜移动和易点天下相比在业务结构、业务内容、商业 模式、客户侧重点以及供应商需求类型等方面各有不同，但基于其业务结构 以及所处行业相关性，此两家公司与易点天下具有可比性。 从偿债能力来看，2019-2021 年，易点天下流动比率和速动比率高于同 行业上市公司均值。易点天下 2019 至 2021 年流动比率为 1.69\2.02\2.4，高 于 2020-2021 年平均值 1.14\1.3（2019 年木瓜移动和蓝色光标均未披露流 动比率）；2019 至 2021 年速动比率为 2.40\2.02\1.69，高于 2019-2020 年平 均值 1.28\1.07（2021 年木瓜移动和蓝色光标均未披露速动比率）。由此可 见易点天下偿债能力较好 ，债务风险相对较低，财务和经营状况相对健康， 存在投资价值空间。

3.核心竞争力为技术壁垒+数据壁垒

3.1.自研程序打通供需侧数据整合-投放-监测归因-反作 弊-对账闭环

3.1.1.供需侧数据整合

自研 DSP 平台整合需求侧数据。易点天下自有的 DSP 平台对接公司 Yeah-Mediater 系统。DSP 平台收集平台帮助广告主汇集、分析、对接、整 合、处理上游信息，并结合行业经验和历史数据在媒体平台进行信息分级处 理，通过多维度指标划分渠道等级。当对接系统接收到广告主需求后，DSP 平台匹配需求和供应商平台，解决了广告主获取合适的供应商流量资源时 间成本较高的痛点，满足了媒体平台对于高效率、高回报率的商业化广告投 放需求。

公司自研的 DMP 精准受众扩展系统及 DMP 数据标签分析系统，提高 用户侧的信息存储效率，精准定位受众需求，符合客户营销效果预期。DMP 数据标签分析系统收集用户信息并标签化处理，根据不同标签实行分类筛 选机制的归类处理，并将标签化的分类数据传入 DMP 精准受众系统，通过 多维度数据分析，按需定位受众群体，自动形成广告投放方案，有效精准营 销匹配潜在客户，避免预算浪费。

在用户信息搜集完毕后，系统统一进行资源管理，为广告投放环节预 热。TopMedia CMP 主要包含素材管理和再营销场景受众管理子模块，其功 能为管理、加工、分析并选取广告素材以及导入受众信息、细化用户分类以 实现动态运营用户管理。

3.1.2.自研头部广告投放及管理平台TopMedia和Yeah-Targeter对 接 Google 和 Facebook

在头部媒体广告投放效果层面，易点天下研发了 TopMedia CMP 系统 和 Yeah-Targeter 系统等智能化的业务平台，通过 API 端口对接至 Google 和 Facebook 等头部媒体的广告管理平台，其作用为简化投放流程，优化投 放决策，监测投放效果。

3.1.3.智能化投放与媒体端API 对接

中长尾媒体效果广告服务投放系统完善。Yeah-CMP、Yeah-Mediater、 Yeah-AdBooster 系统均可完成部分投放功能，Yeah-CMP 系统实现流量接入 功能、Yeah-Mediater 系统实现程序化对接功能，Yeah-AdBooster 系统实现 实时竞价功能。 1）Yeah-CMP 流量接入系统为易点天下中长尾媒体效果广告服务保 驾护航。系统由流量追踪和数据管理双模块构成。在广告主提供目标参数信 息后，Yeah-CMP 系统通过业务数据传输更改模板参数，从而更新决策方案。 方案确立后，流量分级管理系统统一进行用户信息分类分级，匹配预设方案。 初步确认用户投放方案后，反作弊系统甄别无效流量，投放至真实匹配的平 台；通过接入的媒体平台进行实时监控，并回传点击率等重点数据指标，在 管理模块中收集投放数据并完成后续分析，支持业务运营。

2）Yeah-Mediater 系统主要功能为程序化地出售流量，完成媒体高效 率、高回报的商业化变现。通过对接公司自有的需求端平台、全球主流第三 方需求端平台和全球主流广告交易市场，实现了对全球广告主预算的有效 覆盖，提升媒体流量和广告主需求匹配精准度，增强流量变现能力。 3）Yeah-AdBooster 系统主要功能为实时竞价。该系统通过机器学习算法模型整合长期积累的数据，并对中长尾媒体流量进行实时价值评估及 竞价采买。同时，在流量采买过程中，系统可参考广告主反馈的商业目标数 据，实时调整评估算法模型并更新竞价策略，最大化广告主的预算利用效率。

投放过程追踪效果监测并归因。广告效果数据的记录方式分为两种，其 一是采用外部的数据，例如广告主、头部媒体广告平台或独立第三方数据平 台记录，对数据进行客观公正分析；其二是自研反作弊系统，规避刷榜 等虚假流量行为。此两种措施确保广告主提供有效且真实的营销效果数据， 方便广告主进行后续决策。 效果监测方面，TopMedia CMP 和 Yeah-Targeter 功能基本相同，但 后者比前者多具备实时优化功能。两系统具备的广告管理模块均通过监控 广告投放沉淀有关数据，数据以可视化报表的形式呈现，以便直观地监测数 据情况。但不同点在于 Yeah-Targeter 引入人工智能算法模型，实时优化广 告预算投放策略。

中长尾客户外购 Adjust、AppsFlyer 和 Cake Software Inc 第三方数据 平台。其中，Adjust 和 AppsFlyer 均提供归因服务，提供的数据类型包括点 击率、每千次展示成本（CPM）、留存率、用户会话次数等；而 Cake Software Inc 则提供的是效果广告追踪平台服务，主要数据类型为广告展示数据、广 告花费数据、广告转化数据等。易点天下 2019 年采用的第三方数据供应商 为 Adjust，支出 43.15 万元；2020 年，其转向业务相似的 AppsFlyer 平台采 购数据，共支出 21.66 万元；2021 年，公司改变第三方数据服务需求，向 Cake Software Inc 采购共计价值为 5.4 万元数据。

3.1.4.自研对账系统节省账期时间

由于易点天下渠道方和客户方众多，财务对账耗费时间成本较高。苦 于大量的流量和渠道方账单对接，易点天下自主研发了对账系统,实现账单 管理自动化提升了财务效率，节省账期时间。 公司自研的 Yeah-CPM 系统中的账单管理系统分为广告主账单管理模 块和渠道账单管理模块。在广告主账单管理系统中，为简洁对账流程，公司 将业务结算数据同步至财务系统。初步数据形成后，根据第三方平台数据公 司对预估数据进行比对；随后，系统将生成广告主账单，并实时跟进广告主 回款进度，简化流程。 而在渠道账单管理系统中，为满足渠道供应商对账的需求，公司将业务 结算数据同步至财务系统。系统将生成的数据交予管理层审批后通过即可 自动付款，随后将生成渠道账单并可对其进行加减。

3.2.优质数据积累提高模型准确度

互联网广告行业是基于大数据、人工智能和云计算等技术及互联网商 业模式的行业。易点天下通过营销效果计费，营销效果的准确度直接决定公 司的盈利能力。智能化精细投放相较于原有的人工粗放式投放，优点在于提 升精准度，提升决策优化调整的及时性，提升公司整体运营效率，节约运营 成本。 人工智能和大数据的核心在于优质数据的积累。人工智能中机器学习 运用较为普遍，而使用的算法大体分为 3 类：监督学习、无监督学习和强 化学习，其中监督学习需要数据标签进行模型的构建，而无监督学习和强化 学习不需要标签。公司目前 70%工作量采用系统自动决策，30%工作量依靠人工完成，人工主要完成数据定位（打标签）、故障排查等任务，由此可 见公司主要依靠监督学习的算法。监督学习是一种高度依赖优质数据集的 大规模学习方法，精度的提升需要大量的数据集训练。而易点天下自 2011 年起开展海外营销业务，客户类别多为跨境电商，积累了大量优质数据库， 可提升投放精度，降本增效。

4.盈利预测

我们认为公司定位精准，贴近广告主客户端，更理解产品的渠道运营逻 辑，而非传统的媒体主广告分销渠道。在制定营销策略的同时积累大量跨境 电商投放数据，持续优化获客-确立营销方案-智能投放-监测数据-归因流 量-确立价格程序化智能营销系统，在营销端创造价值，帮助出海企业打 造品牌知名度，实现商业化变现。

1）根据下游客户类型做分项营收预测：我们预计 2022-2024 年易点天 下将持续深耕效果广告领域，下游客户维持稳定的年复合增长率，营业收入分别为 36.63\46.68\60.08 亿元，同比增长 6.97%\27.43%\28.69%。其中主营 类业务收入按照下游客户行业类型细分，应用类客户的营业收入分别为 4.44\5.30\6.57 亿元，娱乐类客户的营业收入分别为 3.03\3.47\4.24 亿元，电 商类客户的营业收入分别为 23.12\30.06\39.08 亿元，其他类客户的营业收入 分别为 5.99\7.78\10.12 亿元；非主营业务营业收入则为 0.06\0.07\0.07 亿元。

2）从毛利率划分：我们预计易点天下 2022-2024 年的综合毛利率分别 为 15.96%\16.41%\17.17%，其中主营业务的毛利率分别为 16.00%\16.45%\ 17.21%，非主营业务的毛利率则为-10%\-10%\-10%。

3) 从费用率划分：我们把费用率按照销售费用、管理费用、研发费用 和财务费用四个维度进行拆分，预计 2022-2024 年销售费用分别为 0.44\0.87\1.24 亿元，对应销售费用率分别为 1.20%\1.86%\2.06%；管理费用 分别为 1.17\1.80\2.57 亿元，对应管理费用率为 3.18%\3.85%\4.27%；研发费 用分别为 0.81\1.08\1.41 亿元，对应研发费用率分别为 2.22%\ 2.32%\2.35%； 财务费用分别为-0.03\-0.31\-0.44 亿元，对应财务费用率分别为-0.08%\- 0.66%\-0.73%。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

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